住宅抵押贷款支持证券的结构与定价解析
1. 住宅抵押贷款支持证券的结构
住宅抵押贷款支持证券(RMBS)的结构设计涉及本金和利息支付在不同优先级档级间的分配,这由特定规则决定。已实现损失的分配则遵循单独的优先级顺序,通常次级档按优先级逆序受影响。
1.1 内部信用增级与转移利息机制
在发行时(更准确地说,是交易抵押品属性确定时)设定初始次级档水平。具有内部信用增级的交易设计会使信用增级规模随时间增长。私人标签结构常采用转移利息机制,即发行后的一段时间(固定利率交易一般为五年)内,次级档不接收本金提前还款。锁定期结束后,次级档开始逐步接收提前还款,十年后才按比例分配提前还款。锁定期内,高级档接收所有抵押品提前还款,其面值随时间成比例下降,而次级档面值相对于高级档成比例增长。
1.2 多抵押品组结构
为降低成本,交易常将多个抵押品组在同一交易中证券化。这些抵押品组通常具有不同特征,难以混合。例如,交易可能包含 30 年期和 15 年期贷款的独立抵押品组。根据抵押品情况,两组可设独立次级档,也可采用所谓的 Y 结构,即一组次级档为两组提供信用支持,这样能形成更大的次级档,通常流动性更强。
2. 模拟定价 RMBS
RMBS 定价需估算不确定未来现金流的现值,面临诸多挑战。定价模型有两个关键组成部分:利率模型决定贴现因子,提前还款模型决定借款人行为。但这两个模型并非相互独立,历史证据表明利率会影响提前还款,且不仅当前利率,过去利率也会影响当前提前还款额,即“倦怠效应”。这意味着 RMBS 估值依赖利率路径,像二项式树等定价模型在此情况下难以处理,因此模拟是更实用的定价方法。不过,由于 RMBS 结
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